Oasis hat kein Problem mit dem Kochen. Sein Rindfleisch liegt in der Governance und der Marktwahrnehmung des Unternehmens. Der von Seth Fischer, dem ehemaligen Investmentmanager von Highbridge Capital Management, gegründete und geleitete Fonds glaubt fest an das zugrunde liegende Wertpotenzial der Kernmarken von TRG – zu denen neben Wagamama auch die amerikanisch-italienische Restaurantkette Frankie & Benny’s und Brunning gehören & Price, ein Portfolio überwiegend ländlicher Kneipen. Die Investmentfirma aus Hongkong, die einen Anteil von 6,5 % angesammelt hat, was sie zum zweitgrößten Anteilseigner des Unternehmens macht, wirft dem Vorstand schlechte Aufsicht vor und sagt, sie habe den Fokus verloren.
TRG seinerseits sagt, dass die Betriebsleistung angesichts der enormen Herausforderungen durch die Pandemie und die britische Lebenshaltungskostenkrise stark war, und schreibt seine Widerstandsfähigkeit „schnellen und entschlossenen“ Managementmaßnahmen zu. Der Chief Executive Officer des Unternehmens, der frühere CEO von HBOS Plc, Andy Hornby, übernahm im August 2019, etwa in der Mitte zwischen dem Abschluss der Wagamama-Akquisition und der Ankunft von Covid-19. TRG sagt, dass es seit der Pandemie den britischen Casual-Dining-Sektor übertroffen hat, der hauptsächlich aus Konkurrenten in Privatbesitz wie Nando’s und Pizza Express besteht. Der flächenbereinigte Umsatz von Wagamama stieg in den 33 Wochen bis zum 21. August im Vergleich zum Vorjahr um 11 %, gegenüber 5 % für den breiteren Markt.
Oasis hat einen Punkt. Hier gibt es eine Unterbrechung. Die Präsentation der Zwischenergebnisse von TRG im September war unerbittlich optimistisch; Umweltprobleme sind alle da draußen – Covid, Lebenshaltungskostenkrise, Nebenkosten usw. – und das Unternehmen hat sie erfolgreich verhandelt. Aber wenn die Leistung so vorbildlich war, warum hat der Markt das nicht bemerkt? Die TRG-Aktien sind seit der Ankündigung der Wagamama-Übernahme im Oktober 2018 um 81 %, seit dem Abschluss des Kaufs Ende des Jahres um 71 % und seit der Übernahme durch Hornby im August 2019 um 73 % gefallen. In all diesen Zeiträumen hat sich das Unternehmen unterdurchschnittlich entwickelt den FTSE All-Share Travel and Leisure Index mit großem Abstand.
„Anstatt die Existenz einer längerfristigen Underperformance anzuerkennen, besteht die einzige Antwort des Vorstands darin, sich auf die zwischenzeitlichen Auswirkungen der Pandemie zu beziehen“, sagte Oasis in seiner Antwort vom 21. Februar auf die Erklärung von TRG. Covid betraf jedoch alle. Wie der Fonds betont, hat TRG in den letzten fünf Jahren dreimal Eigenkapital aufgenommen, mit Erlösen von insgesamt 547 Millionen Pfund (653 Millionen Dollar). Die Marktkapitalisierung des Unternehmens betrug zum Handelsschluss am Dienstag 269 Millionen Pfund, nachdem sie 2015 mit 1,48 Milliarden Dollar ihren Höchststand erreicht hatte. Das ist eine heroische Wertvernichtung. Die Aktien werden zu weniger als drei Vierteln des Buchwerts des Unternehmensvermögens gehandelt.
Für Oasis lautet die Antwort bessere Kommunikation und Transparenz, die dazu beitragen würden, den Markt vom Wert des Unternehmens zu überzeugen. Es beschimpfte TRG, weil es versäumt hatte, im Januar ein Trading-Update herauszugeben. Der Aktivist stellte auch die Abneigung des Unternehmens in Frage, Segmente in seinen Abschlüssen auszuweisen, und schlug vor, dass die Unfähigkeit, die Leistung seiner verschiedenen Geschäftsbereiche zu verfolgen, dazu führt, dass Investoren die Bewertung des Unternehmens herabsetzen.
Abgesehen von der Governance fragen sich einige vielleicht, ob die operative Leistung von Wagamama wirklich alles ist, was sie sein könnte. Die Erfahrung dieses Autors als zeitweiliger Gönner in den letzten zwei Jahrzehnten ist sicherlich, dass die Standards abgerutscht sind. Die Kette, die Anfang der 1990er Jahre vom Hongkonger Gastronomen Alan Yau gegründet wurde, bot mit dem sauberen Design ihres Interieurs im japanischen Stil und den erfinderischen Menüs eine unterhaltsame Variante asiatischer Nudeln und Reis. Diejenigen, die an das Echte gewöhnt sind, mögen höhnisch spotten, aber die Ersatzversion war zweifellos eine Verbesserung des kulinarischen Standarderlebnisses der asiatischen Fusion der 1970er und 80er Jahre – Chop Suey und Pommes vom lokalen chinesischen Imbiss.
In letzter Zeit wirkte das Essen langweiliger, die Menüs weniger konzentriert und der Service gleichgültiger. Der letzte Besuch Ihres Korrespondenten wurde nicht dadurch aufgewertet, dass ein Mitglied der Gruppe mit dem Essen fertig war und dann mehr als 10 Minuten auf das Gericht des anderen wartete. Ein kurzer Blick auf die Verbraucherbewertungs-Website Trustpilot legt nahe, dass dies keine isolierte Erfahrung ist.
Zugegeben, Essen ist ein subjektives Thema und TRG verfügt über Daten, die seine Argumentation stützen. Neben einem schnelleren Umsatzwachstum erhielt Wagamama laut einer Juni-Umfrage des Forschungsunternehmens Savanta die stärksten Kundenbewertungen im britischen Casual-Dining-Sektor und schlug Nando’s, Fridays und Five Guys. Andererseits kann dies nur zeigen, dass der britische Casual-Dining-Markt als Ganzes Raum für Verbesserungen hat. Auf Trustpilot erhält die Kette eine mittelmäßige Bewertung von 2,9 von fünf Sternen. Seine engsten Konkurrenten schneiden schlechter ab.
Die Antwort von TRG wirft eine aufschlussreiche Frage auf: Was will Oasis? Das Unternehmen, das in den letzten Jahren besonders in Japan aktiv war, ist in Großbritannien vor allem dafür bekannt, dass es 2018 die Absetzung des CEO von Premier Foods Plc, Gavin Darby, anstrebte. Diese Kampagne endete mit einer Art Pyrrhusniederlage: Aktionäre stimmte dafür, Darby zu behalten, aber er kündigte trotzdem Monate später und verließ das Unternehmen Anfang 2019. Die Aktien des Herstellers von Mr. Kipling-Kuchen verdreifachten sich in den folgenden drei Jahren; Oasis verkaufte im vergangenen Mai einen Anteil von 3,9 % an die japanische Nissin Foods Holdings Co.
Oasis beantragte laut TRG einen Sitz im Vorstand, ohne irgendwelche Ideen für strategische Veränderungen vorzubringen. Wenn sich das Unternehmen weiterhin widersetzt, könnte der Hedgefonds für einen Führungswechsel eintreten. Ein wahrscheinlicheres Ergebnis ist, dass der Börsengang mit seinen Diskussionen dazu beiträgt, die Aufmerksamkeit (und vielleicht sogar einen potenziellen Käufer) auf eine unterbewertete Aktie zu lenken. Das könnte bereits passieren: Die Aktie stieg am Mittwoch um 7,6 % und am Donnerstag um weitere 7 %. Sie sind immer noch um mehr als die Hälfte im Vergleich zum letzten Jahr gesunken.
TRG muss derweil seine Behauptungen über die relative Outperformance untermauern. Die Erinnerungen an die Pandemie schwinden und die Verbraucher kehren in die Einkaufszentren und Kinos zurück, in denen Wagamama viele seiner Filialen hat. Dies sollte sich in den am 8. März fälligen Jahresergebnissen widerspiegeln.
Ein brachiales Ergebnis wäre die beste Rache für das aktuelle Management des Unternehmens. Wagamama, nicht zu vergessen, macht auch kalte Gerichte.
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Diese Kolumne gibt nicht unbedingt die Meinung der Redaktion oder von Bloomberg LP und ihrer Eigentümer wieder.
Matthew Brooker ist ein Kolumnist der Bloomberg Opinion, der über Geschäfte und Infrastruktur außerhalb Londons berichtet. Als ehemaliger Redakteur und Büroleiter von Bloomberg News und stellvertretender Wirtschaftsredakteur der South China Morning Post ist er CFA-Charterholder.
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